Berkshire海瑟崴股份有限公司
1982年2月26日
致Berkshire公司全體股東:
1981年的營業利益約為3,970萬美元，期初股東權益報酬率(持有股權投資以原始成本計)從去年的17.8%滑落至15.2%。我們的新計劃是讓所有股東皆能指定捐贈的慈善機構，(詳如後述)，這使得當年度盈餘減少90萬美元，往後將視我們公司所得稅負狀況決定捐贈的金額。
無控制權持股之盈餘
去年我們曾詳細地討論無控制權持股盈餘的觀念，亦即那些我們無法控制或影響其盈餘分配的一些重要的被投資公司(我們很樂意與新股東或潛在股東討論這項話題)，而這部份的盈餘卻又完全未顯現在Berkshire的帳面之上。
然而，我們深信這些未分配且未被記錄的盈餘，仍將終與那些我們控制的公司所賺的盈餘一樣轉化成Berkshire實質的價值。
雖然我們明瞭這些不具控制權的盈餘轉化為Berkshire已實現或未實現利得的時間點很難拿捏，但就長期而言，市場價格或許變動不一，卻終將會與企業價值同步發展，甚至不同的公司也會有不同的情況，一家將盈餘運用得當與運用不當的公司，也會有不一樣的結局，總而言之，只要經過合理的挑選，一群不具控制權的投資也會產生令人意想不到的效果。
就整體而言，我們這些不具控制權的被投資公司，其企業競爭力反而比那些具控制權的公司來得佳，可能的原因是因為在股票市場上我們可以合理的價格買到部份優秀企業的股權，而若要透過購併談判的方式買下整家公司，其平均價格可能遠高於市價。
企業購併行為常態
經驗顯示，我們對於擁有整家公司或僅持有部份股權，並無特殊偏好，目前我們仍持續投資大筆資金在兩者之上(我們儘量避免小額投資，因為一件事若一點也不值得去作，那麼就算把它作得再好也沒有用)，而事實上，由於經營保險公司與禮券事業都必須保持適當的流動性，所以我們本來就必須將資金大量投入於有價證券。
我們購併的決策著重於讓實質的經濟利益而非企業版圖或會計數字極大化，(就長期而言，若管理當局過度注重會計數字而忽略經濟實質的話，最後通常兩者都顧不好)。
不管對短期的帳面盈餘有何影響，我們寧願以X價格買下一家好公司10%的股權，也不要以2X價格買下這家好公司100%的股權，但大部份公司經營階層的選擇剛好相反，而且對這樣的行為總是能找到藉口。
對於這樣的行為，我們可以歸納出三大動機(通常是心照不宣)：
(1)領導階層幾乎很少人是缺乏動物天性的，且時時散發出過動與戰鬥的意念。相對地在Berkshire，即使是購併成功在望，其管理當局的心跳也不會加快一下。
(2)大部份的公司及其經營階層，多以「規模」而非「獲利」，作為衡量自己或他人的標準(問問那些名列Fortune500大企業的負責人，他們可能從來都不知道自己的公司若以獲利能力來排的話，會落在第幾位)
(3)許多經營階層很明顯地過度沉浸於小時候所聽到的，一個變成蟾蜍的王子因美麗的公主深深一吻而獲救的童話故事，而一廂情願地認為只要被他們優異的管理能力一吻，被購併的公司便能脫胎換骨。
如此樂觀的態度確有其必要，否則公司的股東怎麼會甘願以二倍的價錢買下這家公司，而不是用一倍的價格自己從市場上買進。
換言之，投資人永遠可以以蟾蜍的價格買到蟾蜍，但若投資人願意用雙倍的代價資助公主去親吻蟾蜍的話，最好保佑奇蹟會發生，許多公主依然堅信她們的吻有使蟾蜍變成王子的魔力，即使在她的後院早已養滿了一大堆的蟾蜍。
儘管如此，平心而論仍然有兩種情況的購併是會成功的：
第一類是你買到的(不管是有意或無意的)是那種特別能夠適應通貨膨脹的公司，通常它們又具備了兩種特徵，一是很容易去調漲價格(即使是當產品需求平緩而產能未充份利用也一樣)且不怕會失去市場佔有率或銷售量；一是只要增加額外少量的資本支出，便可以使營業額大幅增加(雖然增加的原因大部份是因為通貨膨脹而非實際增加產出的緣故)，近十幾年來，只要符合以上兩種條件，雖然這種情況不多，即使是能力普通的經理人也能使這樣的購併案圓滿成功。
