金融新思维

作者：郑振龙教授来源：日期：2006-08-09 点击：19

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演讲人：厦门大学郑振龙教授

今天非常高兴第一次能到西南财经大学来演讲。西南财经大学在國内金融界大家知道是非常著名的，这里有很多高手，所以今天我讲的有不对的地方大家尽管可以指出来。

金融工程这个东西是非常枯燥的，大家都知道一大堆的数学模型和编程的任务，今天在这里交流主要是交流一些思想。我觉得很多人把金融工程简单的理解成一種数学和计算机，实际上，如果要比数学和计算机，我们在座的各位都比不上数学系和计算机系的。那么为什么他们的金融工程做的不如我们，肯定是其中缺乏一个金融思想。所以在这里更多的给大家交流一下思想上的体会。数学的东西涉及得很少，而是在思想上同大家进行的交流。

金融工程是一个新的学科，这个学科出现以后对传统的金融学有很大的冲击。所以我们实际上是从一个比较新的角度来重新认识金融問題。

首先看一下什么叫金融。我是1982年入学念本科的，现在已经20多年过去了，老师教我，金融就是资金融通，简称金融，现在不知道老师如何教你们的。实际上现在这样的理解是非常的狭窄的，金融按照定义来划分可以分为MANETARY ECONOMICS 和FINANCIAL ECONOMICS。金融经济学实际上是新金融。國外的金融同國内的金融区别很大，这个大家应该很熟悉，我就不多讲了。金融经济学是研究在不确定条件下，将资产沿着时间和空间两个维度进行最优配置的决策科学，所以是非常微观的，在國外属于管理学的范畴。简单来说就是关于时间和风险的经济学。那么对于时间经济学，大家知道主要是研究利率——货币在时间上的价值。所以大家研究利率水平决定和利率期限结构等内容。有了这两样东西后，我们就可以将现金流沿着时间轴在不同时点之间自由转换。有了即期期限结构我们就可以有远期期限结构，所有沿着时间维度上的现金流我们就可以比较。不然今天的100元钱同100年前、100年后的一百元钱差距多大我们根本不能无法度量。另外一个是风险经济学，涉及到风险的识别、风险的管理以及风险的定价，如果能对风险进行度量就能将风险价值转化成确定性价值。这就是时间维度。那么空间纬度是资产在空间上的配置。各種资产风险值不一样，不进行转换就无法进行比较。所以定价完了以后就是将它折成确定性等价。所有的东西折算成确定性等价后就相当于两个坐标轴，一个时间轴、一个空间轴，然后交点，沿着不同的轴就可以进行比较，以交点为中心。

金融学同经济学有什么区别呢？我们國内的金融学都在经济学科下面，实际上两者有很大的区别。大家都知道经济学最重要是一般均衡分析，进一步细下去是供求分析法。我们微观经济学大家都学过，第一章是消费者行为理论，在各種决策下推导出消费者函数，最后在厂商理论中推导出供给函数，供给需求确定均衡价格的数量。在后面讲市场的时候，讲到完全竞争市场，对个别人来说需求曲线同供给曲线。完全竞争市场供给曲线是平的，但是结合成整体，总供给总需求一定是这样的两条线。可是在我们金融学上，我们也用一般均衡法，我们也有一般均衡模型，可是供求分析法在我们金融领域中用的非常少。你们在为远期、期货、期权、互换定价时间见到过供求分析法吗？没有。为什么，这是金融分析中很大的一个特性。金融产品的供给是谁供给的？如果你不假思索回答出来是金融机构，是不正确的，金融机构只是一个中介机构。需求者是谁？比如说企业。实际上在金融市场上，任何一个企业既是需求者又是供应者。作为一个完善的金融市场，你即可买又可卖。套利本身就是买卖的一个结合。实际上任何人在金融市场上都是供给者又是需求者。而且没有一个行业在产品的同质性上能同金融市场相比。我们的产品看起来不一样，这是5年期存款、这是1年期存款，这是外汇、这是股票、这是债券，听起来名称都不一样。但是实质性内容都一样，是什么？“三性”，收益性、流动性、安全性。所有东西表面上不一样，但是最后都是这三个东西。所以金融市场、金融行业最大的特点就是金融的同质性。这就决定了产品上在供给上是充分竞争，需求上也是完全可逆，完全可以替代的。这就导致在一个充分发达市场上，供给和需求曲线将是两条水平线，不会是经济学中的曲线。所以金融市场均衡只有在两条水平线重合的时候才会均衡。而一旦这两条曲线离开的时候，价格不对，价格一旦出现偏离就会出现套利，套利又迅速使两个曲线重合。所以在金融上只有均衡线没有均衡点。在金融上均衡点没有任何意义。期货合约、期权合约、互换合约只要自己跟自己牵一个就好了，要多少就有多少量，我既做多头又做空头，假如没有交易成本的话，要多少就有多少量。所以没有意义，我自己买自己卖，到时候盈亏都是我自己的。所以这样的一个独特的性质就导致在金融学中供求方法很少用。但是在我们货币银行学中还是有点用，例如利率水平的确定可能会用到这个东西，但是在西方经济学里面非常多的使用，就导致了经济学中的很多东西就没法用。一般均衡我们在金融学中也在用，一般我们作学者的说消费投资的决策行为一定要找出他的目标函数，给我们约束条件，最后我们再在约束下进行消费和投资的选择。那投资里面如何选择，最终也是按照一般均衡来的。但是进一步分下去的话，跟我们经济学的分析方法就發生分歧了。所以金融学中最后就发现了用无套利分析方法。因为所有人都可以用供给和需求，所以就导致了维持市场均衡的力量就靠套利。套利分析法在金融学中如此的重要，如此的实用，由此导致金融学学者们可以自豪的宣称只要根据理论我们一旦做出来的东西就是对的。在经济学中，现实可能不符合，不符合就是我错了。但在金融领域只要是你的计算没有错误，而现实不符合你，那么你可以理直气壮的说是我对的，市场错的。如果用无套利做出来的东西，如果扣掉税收和成本还不符合，允许有一定误差，还不符合的话，市场就给你一个套利机会，白送给你一个机会。套利是不用花钱不用冒险，就有可能赚得到利润，绝不可能亏的这样一个结果。所以当你发现市场与你不对的时候，你认真核对，只要你没有算错，你就永遠是对的。如果市场是可以卖空，一个人的行为就可以导致市场上的价格和理论上的模型直到吻合为止，直到套利机会没有为止。所以这是一个非常奇特的东西，大家如果有兴趣可以看看我最近写的一篇文章《金融学和经济学研究方法关系》，在我个人网站上。我的上面的东西很多都是没有发表的，國内的学者很少有这样的胆量，我认为没有关系，我相信大家不会直接抢先一步发表，变成我剽窃了。【交易知识macd.org.cn收集整理】

接着讲金融学和会计学有什么区别，在我们厦大会计也很著名。我无意贬低会计的作用，但是会计学同金融学有很大的不一样。会计学有很多的记账方法，一般按照历史成本的方式记帐。这个东西多少钱买的，比如说我把100万钱存到银行去，在会计学中我就少了100万现金而增加了100万的银行存款，在到期前，在帐上都是100万，到期还本付息回来，变成我的收入。可是在我们金融不是这样看的，今天存进去，哪怕是没有交易但是价值每天变化，如果利率高了，那么价值就下降了，利率低了价值马上就上去了。所以会计更多的是以历史的眼光来核算，而我们是以未来的眼光来看待。在会计看来，我们到期只要是收回比你开始支出多的都是赚钱，没有考虑机会成本，但是我到期只要银行还我肯定不会少于100万，但是在金融上明天就会亏掉，所以金融是关心未来值。它关心的东西同会计有很大区别。在金融经济学中讲无套利更多的是相对定价法，而其他学科更多的是用绝对定价法。比如说股票，传统的经济学认为很简单股票就是未来的现金流给预测出来然后贴现，用什么来贴现呢？是用无风险利率吗？不可以。金融学上最基本的原则就是贴现一个现金流，它有多达的风险就要用与它相适应的贴现率来贴现。这个理论无论是马克思还是其他西方学者都接受的，非常完美，但是使用起来就一定用处都没有。为什么没有用，首先让你预测明年的现金流可以，后年的现金流动凑合，大后年那是相当困难，5年以后的现金流动那就是没谱。所以现金流动预测谁也搞不定。再说贴现率，要用与它相适应的贴现率，这个话好说，但是到底应该是多少，那么西方的学者用了CAMP几十年到现在争论还是很大。到底美國股市的预期收益率是多少，谁也没有谱。这两个因素就导致了绝对定价法不太好用。但是相对定价法就不一样了，根本不关绝对值的高低，我只管我们两的位置。我们现在一起在地球上以非常快的速度在宇宙中飞行，可是我们现在的相对位置不变。也就是说，地球不管运转速度多快，你只要在转，我就在转，因为我们俩有一定的关系，所以我们两的关系只能保持这么远。所以太近了有問題，太远了听不见，学生会抗议。所以很多金融资产都一样，最终都归结到三性，很多金融资产在三性上都有一定的关系，一種金融资产卖多少钱，我就可以给你相对卖多少钱。最典型的是期货、期权，你的标地物的资产卖多少钱，我的价钱就能卖多少钱。比如说远期价格，F=S*EXP（R*T），只要是现货价格知道、无风险利率知道、到期时间知道，远期和期货价格就一定知道。这两者一定要保持这種关系，这就是相对定价。相对定价法理论上的科学性可能不如绝对定价法，但是在现实生活中绝对的好用。你不相信的话，你给我脱离开这个关系，我就马上可以赚钱。所以非常实用导致了它生命力特别旺盛。

那么我们现在回到金融工程，金融工程的核心思想是什么？金融工程听起来很玄很奇妙，但是实际上很简单。他的基本思想就是：相同的东西因人、因时、因地，其价值是不同的。这種东西包括好东西和坏东西，我们的思维一定要打开，我们一讲金融，我们的研究对象绝对不能局限在金融，事实上我们金融中可以涉及到世界上任何东西。这个例子大家可以看到你说气候变化同金融有什么关系，大家知道我们金融可以搞气候期权。因为气候的变化何以打击农场主，在佛罗里达眼光充分，但是一旦冷空气一来，照样可以将橙树冻死，农场主将受到损失。为了保护他，我可以搞气候期权，风险管理。所以只要有风险，就需要我们金融。所以什么东西都可以，你的思维不要只局限金融。另外，你的思维不要局限在我交易的对象一定是好的东西，因为叫GOODS，还要包含BADS，这个世界带来负效用的东西。只要价值不一样。噪音对于打工仔来说怕什么，每天干活累的要死，头一靠枕头就呼呼大睡了，噪音对他来说负价值很小。可是对我们这些搞学术的人来说，噪音的负价值大，所以就可以交换。你的地点在噪音点，我的地点在安静的地方，那我为此可以付出高的价钱。你觉得你去承受那个可能负一万元，但是能得到五万的补偿，何乐不为。可是噪音对我来说负十万，我付出五万来回避这个噪音，我不是也高兴了。所以价值只要不一样就可以存在交换。那么金融工程就是通过各種技术各種手段来促成这種交换。前几天厦大的研究生面试时我出了一个题目：请谈谈金融在人类分工和合作的进程中起什么作用？。很多学生听了木了。有的老师面试时喜欢问什么是货币政策？什么是货币政策工具，这很简单，背了就可以应付。我觉得录取研究生需要的是学生的基本素质，要能灵活运用他所学习的各種工具来分析問題解决問題的能力。【交易知识macd.org.cn收集整理】

今天我们讲的金融的新思维就是到底金融能不能制造价值？这是中心的問題，你现在觉得金融参与再分配，不会制造价值。今天我们用无数的事实来证明金融创造价值。那么什么是价值，马克思说价值就是凝结在商品上的一般人类劳动，那些著名的经济学家对这些肯定都能倒背如流。20多年前老师这样一来教我，现在还会背。我们现在不纠缠这些定义，就用具体的例子来说明。我们就以中國的土地来说明，中國号称地大物博，大好江山。而美國说实话，除个别景点外，我们中國的江山美丽是美國不能比的，美國的绝对不如我们。你说美國的大瀑布、黄石公园还可以，但是比起我们的西藏、黄山那根本是无地自容。但是同样的一亩地在成都可能一百万，而在曼哈顿就不可以想象。为什么？一个东西的价值取决什么，生产这種商品所需要的社会必要劳动时间，成都一块地创造的时间同美國曼哈顿创造的时间可能差不多，为什么价值相差悬，殊是这个东西在未来能创造出多少价值，取决定于未来能为大家带来多少现金流。要听清楚了，这块地未来能给大家多少现金流？折合成现在就是他的价值，这是金融的价值观。而不是生产这个东西需要多少社会必要劳动时间。同样是这么多时间，同样是这么多人，不是说中國人很聪明，我们说日本人比我们笨多了，可是他们那么一个资源贫瘠的土地能创造那么多的财富？而我们这么聪明却创造不出来呢？关键在于有效培植资源的这種机制，一種高效的产出机制。这要靠什么，靠很多东西，其中金融至关重要。金融可能本身不创造价值，但是通过金融未来使我们在未来每时每刻都创造出成倍的价值，折合成现在它的价值就提高了。所以一个东西上市以前价值一个亿，上市以后值十个亿，很多人说这其中存在泡沫，我们不排除这其中可能有泡沫成分，但是可能两亿是泡沫，而八亿是什么？六亿也好、五亿也好，请问这个五亿是如何来的？是现在谁在上市这一刻创造出来的吗？是我们那些投资银行家通过编造文件就创造出来吗？不是的，因为上市以后有了更好的机制，总体上来说上市公司通过上市提供的配置效率要比以前要高，所以同样的东西，他未来每时每刻为大家创造的东西就会增长。那么他现在的价值就提高了，所以我刚才说金融是未来学。所有問題往这个方向去理解很多問題就迎刃而解了。现在不纠缠在金融能否创造价值，我现在以一些具体的例子说明金融如何创造价值。

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